3月の米小売売上高（前月比0.7％増）が予想を上回ったことは、雇用統計と最新のインフレ率の上振れサプライズと並び、第1四半期を通じて経済の勢いが堅調であったことを示唆している。
FRB内のレトリックは変化し、市場はドル買い・国債売りでこの現実に適応している。 2年債利回りは4週連続で上昇し、5%に迫る勢いだ。
地政学は依然として前面に出ている。 特に、イスラエルが金曜日にイランの標的への攻撃を開始し、原油価格とスイスフランが一時的に急騰した。 セーフヘイブンは、地政学的ニュースの流れから恩恵を受ける可能性がある。
最近の英国失業率の上昇と小売売上高の下振れサプライズは、金融政策が経済に浸透しつつあるとの印象を強めている。 粘り強いインフレは、2024年のBOEの利下げを制限している。
最近のマクロ・ニュースの流れは、ユーロ圏の経済低迷の最悪期は脱したことを示唆しており、経済の勢いが回復し始めるにつれ、欧州マクロは共通通貨にとって重荷にはならないだろう。
米ドル指数は火曜日に5日連続で上昇したが、その後は横ばいで推移しており、利回りがわずかに後退したため、週間ではわずかな上昇にとどまった。
来週は、主要国の第2四半期のスタートと、第1四半期末にFRB好みのインフレ指数が上昇したかどうかを見極めることになるだろう。
グローバル・マクロ
地政学的緊張の中での米国の例外主義
与え続ける。 米国経済が好調を維持し、投資家は連邦準備制度理事会（FRB）の政策緩和を評価し続けている。 それがここ数週間のストーリーであり、市場は今年2回以下の利下げを予想している。 今週は、3月の小売売上高（前月比0.7％増）が予想を上回り、雇用統計と最新のインフレ率も上振れした。
データはタカ派的な傾きをもたらす。 投資家たちは、この新しい中立的なFRBを受け入れつつある。 FRB高官たちは最近の講演で、驚くほど強いデータの数々を受け入れ、よりタカ派的な発言を始めた。 メスターとボスティッチは、金利は長期化する可能性があり、年末には緩和の可能性があると述べた。 ウィリアムズFRB総裁はさらに踏み込み、インフレ率が引き続き上振れするようであれば、利上げもあり得なくはないとの見方を示した。 FRB内のレトリックは変化し、市場はドル買い・国債売りでこの現実に適応している。 この傾向はイールドカーブのフロントエンドで顕著で、2年物利回りは4週連続で上昇し、5%に迫る勢いだ。
緊張がFXに大きな影響を与えることはまだない。 中東紛争に関連する地政学的な動きが、中央銀行の今後の政策方針とインフレ軌道を取り巻く不確実性を高めている。 これまでのところ、イスラエルからの本格的な報復を回避しようと欧米諸国が競争するなか、市場はイランによるエスカレーションを冷静に受け止めているようだ。 地政学は依然として前面に出ている。 特に、イスラエルが金曜日にイランの標的への攻撃を開始し、原油価格とスイスフランが一時的に急騰した。 しかし、イラン政府は、主要な標的は攻撃されていないとして、この攻撃を軽視した。 短期的には、地政学的なニュースが世界的なシナリオを支配していることから、安全資産の通貨が恩恵を受ける可能性がある。
地域の展望米国と英国
英国経済に亀裂？
米国の回復力 フィラデルフィア連銀製造業景況指数は3回連続でプラス圏（15.5）を維持し、4月には過去2年間で最高水準まで上昇した。 別の報告によると、新規失業保険申請件数は21万2,000件と安定しており、解雇が低水準にあることを示唆している。 市場を動かすような数字ではないが、（1）製造業が底を打ち、（2）労働市場が底堅く推移している、というテーマが継続していることを示唆している。 また、米国経済が依然として堅調であることを示す全体像にもうまく合致しており、政策決定者の注目を集めている。 FRB高官たちは最近の講演で、驚くほど強いデータの数々を受け入れ、よりタカ派的な発言を始めた。
英国のインフレ率は依然として2％に達する勢いだ。 3月の英消費者物価指数（CPI）は前年同月比3.2％と、前月の同3.4％から低下したものの、市場コンセンサスの同3.1％を上回り、2021年9月以来の低水準となった。 インフレ・バスケットの基礎的な構成要素を見ると、今回のCPI報告で、インフレ率が今後数ヵ月で2％を下回るという確信が変わったとは思わない。 しかし、サービスインフレ（6.0％）、家賃インフレ（7.2％）、賃金インフレ（5.3％）の粘着性は、2％以下のインフレが自動的に無期限滞在を保証するものではないことを意味するかもしれない。
英国のマクロに弱さの兆し。 英国の2月の小売売上高は、消費者が支出を控えたため予想を下回った。 ヘッドライン小売売上高は前月比で伸び悩んだが、変動の激しい自動車・自動車燃料売上高を除いたコア数値は0.3％の予想外の減少となった。 このところFRBとイングランド銀行の政策緩和観測が後退しているため、ポンドは他の通貨よりも有利に推移した。 英国における最近の賃金の伸びの鈍化は、当局に利下げ延期を伝える理由を与えた。 とはいえ、失業率の急上昇は、金融引き締め政策が制度と労働市場に浸透していることを浮き彫りにし、苦い後味を残した。
地域の展望ユーロ圏
欧州マクロが中立に転じる
鉱工業生産が回復。 2月の鉱工業生産は前月比0.8％増と、1月の改定値3.0％減から部分的に回復した。 2月の鉱工業生産は前年同月比6.4％減となり、前月の6.6％減を上回った。
投資家のモラルが2年ぶりの高水準に改善。 ZEW景況感指数は9回連続で改善し、ヘッドライン指数はドイツ、ユーロ圏ともに2年ぶりの高水準となった。 ユーロ圏の同指標は10.4ポイント上昇し43.9となった。
ECBは利上げの実施を確認するも、警戒は続く 理事会全体のセンチメントはハト派的な傾向を強めており、利下げを妨げる方向に傾いているが、政策担当者は利下げへの道にリスクがないわけではないことを市場に警告し続けている。 欧州中央銀行（ECB）のホルツマン総裁とナーゲル総裁は、ユーロ圏の賃上げ議論、地政学的緊張の高まり、原油価格の上昇が利下げに対する主要なリスクであることを強調した。 マネー市場では、ECBが6月に預金金利を1/4ポイント引き下げる確率を90％とし、年末までに82bpsの利下げを実施すると予想している。
最近のマクロデータは、景気低迷の最悪期は脱したことを示唆しており、経済の勢いが回復し始めれば、欧州マクロは共通通貨の重荷にはならないだろう。 ユーロを上昇させる起爆剤となるにはまだ力不足だが、市場は今後、米国の動向のみに注目し、ユーロ/米ドルの行方を見極めることになるだろう。
今週
フラッシュPMIとPCEが今週を占う
第2四半期の始まりは？ 今週も米国のマクロ・データは持ちこたえた。 個人消費は引き続き底堅く、製造業の見通しは引き続き改善している。 来週はマクロとインフレの両面で注目される。 4月の速報PMIは、民間部門活動の指標として注目される。 ユーロ圏総合PMIは先月、1年ぶりにプラス圏に転じた。 しかし、製造業、特にドイツの製造業は依然として低迷している。 欧州大陸の底打ちを確認するには、先行経済指標の継続的な改善が必要である。 購買担当者調査以外では、ユーロ圏の消費者信頼感指数とドイツの消費者・景況感指数が上昇している。 ドイツはおそらく第1四半期の縮小を回避した。 さて、第2四半期がどのようにスタートするかが興味深い。
PCEは3月にわずかに上昇した。 FRBが好んで使用する指標である個人消費支出指数によるインフレ率は、第1四半期末には2.5％から2.6％に上昇した。 わずかな上昇に過ぎないが、最近の一連のインフレ率上昇のサプライズと照らし合わせると、より広範なインフレ率がFRBの2％目標を上回る水準で停滞したことを示している。 コンセンサスからの逸脱は市場を動かすことになる。 特に、最近のFOMCメンバーのコメントがよりタカ派的なものへと変化していることを考えればなおさらだ。 下振れサプライズは、米国中央銀行による今年の追加利下げを期待する投資家にとっては歓迎すべきニュースだろう。 すでに発表されている3月のCPIとPPIを見ると、PCEは穏やかな数字になると予想される。
次の週は、主要国の第2四半期がどのように始まったか、そして第1四半期末にFRBが好むインフレ指数が上昇したかどうかを見極めることになるだろう。
FXビュー
ドル高が緩やかに
米ドルはその独自性から利益を得ている。 国債利回りはロングエンドで11月以来の高水準に上昇し、リスク選好意欲を減退させ、S&P500種指数は3週連続の下落となった。 同時に、世界の商品指数は今年に入ってから11％上昇している。 高利回り、高成長、コモディティに裏打ちされた安全通貨としての恩恵を受けているのだ。 米国以外の中央銀行が利下げに向けた地ならしを続けるなか、政策の乖離と勢いは基軸通貨に有利に働くだろう。 米ドル指数は火曜日に5日連続で上昇したが、その後は横ばいで推移しており、週間ではわずかな上昇にとどまっている。 さて、このシフトがすでにどれだけ市場に反映されているのか、そして連邦準備制度理事会（FRB）があとどれだけの利下げを織り込んでいるのかが注目される。 現在、プッシュ効果（世界的なインフレインパルスの上昇）とプル効果（先行経済指標の弱含み）がドルやFRBの価格設定に影響を及ぼしているため、この答えに今すぐ答えるのは難しい。
FRBとECBのタイミングがずれる中、ユーロは1.06ドルにタッチ。 FRBの利下げ観測が急速に後退したことを背景に、2年物スワップ金利差は2022年11月以来の低水準に急落し、ユーロ/米ドルは1.0601ドルと今月最安値を更新した。 FRBとECBの政策の乖離により、1ヵ月物の実現ボラティリティ（クローズ・クローズ・ベース）は3ヵ月ぶりの高水準に上昇し、オプション市場は現在、今後12ヵ月間にボラティリティが上昇すると予想している。 マクロ環境の改善はユーロにクッションを与えるだろうが、通貨が上昇するほどの強力な原動力にはならないと予想される。 ハト派的なECBのシグナルはユーロを抑制し続けるだろうが、それは限定的なものだ。 金融市場では6月の利下げが90％近い確率で実施されると見られており、上半期の追加緩和を織り込む余地は限られている。 週 末にかけてドルの上昇が弱まったことで、ユーロは損失の一部を取り戻し、 金曜のピークからおよそ半減したが、1.0695ドルの重要なレジスタンスが目先の上 昇を制限している。
GBP レンジの下限。 GBP/USDは、米ドルの継続的な強さが他の通貨に輝きを与える余地を与えなかったため、今年これまでの最低水準まで下落した。 しかし、イングランド銀行の減額幅が縮小されたことで、FRBとBOEの価格設定に強い乖離は見られない。 最近のポンド安は、主にリスクセンチメントが悪化し、原油価格が年初来高値を更新したことによるものだと結論づける。 1.24～1.28ドル付近がポンドの短期取引レンジ（3.2%）となる。 通貨ペアにとっての主なリスクは、インフレ率の低下が続くなか、英政策当局が11月よりもかなり早い時期に利下げを実施せざるを得なくなる可能性にある。
CHF 地政学に対するヘッジ。 投資家が中東における地政学的緊張の高まりを織り込み、スイスフランの値動きに注目している。 世界的な原油価格は、投資家の不安や不足を反映する主な弁となっている。 ブレント原油は金曜日に一時4％上昇したが、米連邦準備制度理事会（FRB）が政策緩和を延期するとの見方がリスク資産に重くのしかかり、上げ幅の半分以上を失った。 そこで登場したのがスイスフランだ。 USD/CHFは3月上旬以来最悪の週間下落を記録し、現在0.9レベル前後で取引されている。 フランは対ユーロで大幅に上昇し、先週からの上昇幅を拡大している。 月初めの時点で、EUR/CHFの年初来の上昇率は約6%であった。 その差は現在4％まで縮まっている。
人民元 中国経済の回復がGDPの上振れに遅れる。 中国の第1四半期のGDP成長率は前年同期比5.3％増と、コンセンサス中央値の4.8％増を上回ったが、景気の基調は依然冴えない。 固定資産投資は4.5％増と予想の4％増を上回ったが、消費は4.7％増と予想の5.4％増を下回った。 小売売上高や鉱工業生産高が予想を下回るなど、3月の経済指標は経済の力強さに対する懸念をさらに強めた。 不動産セクターはまだ好転の兆しを見せておらず、新築住宅価格は2015年以来最も速いペースで下落している。 経済的な課題にもかかわらず、政策立案者は景気刺激策への控えめなアプローチを維持する可能性が高い。 USD/CNHは、11月から1月にかけて統合された後、最初の上昇ターゲットに近づいている（週刊誌1月19日掲載：7.239-7.2665のレジスタンスをターゲット）。 注目は、今後予定されているローン・プライムレート決定である。
日本円、インフレの動態に苦慮。 日本の3月のインフレ率は予想をやや下回り、ヘッドラインCPIは前年同月比2.7％、コアCPIは2.6％となった。 物価上昇のペースは鈍化しているものの、インフレ率は依然として日銀の目標値である2％を上回っている。 賃金上昇とインフレの持続は、中央銀行の政策正常化計画にとって極めて重要である。 しかし、円安と原油高が日銀に難題を突きつける可能性もある。 中央銀行は、さらなる利上げは円安がインフレに与える影響次第かもしれないと示唆している。 チャートは金利差と米ドル/円の強い相関を示している。 ドル/円は、151.945のレジスタンスを押し切り、強気勢がコントロールを維持。 この新しいサポートと149.795-150.292のクラスターを突き抜けて戻ることが、より広いトレンドの勢いを削ぐために必要である。 注目すべき主な経済指標は、東京都のコアCPIと今週の日銀金利決定である。
CAD 強いドル上昇でカナダドルは2024年の安値まで弱含み。 カナダドルは、国内インフレが緩やかになっていることを示す証拠により、市場がFRBと日銀の間で対照的な見通しを示したため、1.3840ドルと6カ月ぶりの安値まで急落した。 FRBの利下げ予想が第3四半期に先送りされた一方で、日銀は6月にも利下げに踏み切る可能性が68％あると市場は見ている。 国内マクロは引き続きカナダドルの重荷となっており、特に労働市場の低迷が顕著だ。 ル ー ニ ー は 引 き 続 き 損 失 を 取 り 戻 し て い る が 、米 ド ル が 依 然 と し て 買 わ れ て い る た め、その動きは鈍い。 米ドル需要が冷え込んでいることから、米ドル/加ドルは現在の数カ月ぶりの高値から1.36～1.37ドル台前半に向けてさらに後退すると予想され、この水準はしばらくの間、新たなサポート・レベルとして機能する可能性がある。 新たな通貨乖離体制を踏まえ、オプション市場は今後12ヶ月間のボラティリティの上昇を織り込んでおり、米ドル/加ドル3ヶ月ATMインプライド・オプション・ボルは3ヶ月ぶりの高水準に急騰している。
豪ドル 豪雇用統計のサプライズ低下が懸念材料に。 3月のオーストラリア経済は予想に反して6.6万人の雇用減となり、コンセンサス予想の7.2万人増を下回り、2月の11.65万人増から一転した。 失業率は3.8％と予想の3.9％、2月の3.7％を上回り、金利上昇が需要を圧迫した。 公式データによると、雇用の流れは最近の不安定さを経て、より典型的なパターンに戻りつつある。 減少にもかかわらず、労働市場は比較的タイトなままであり、雇用人口比率と労働参加率は若干低下したものの、2023年11月に記録した過去最高に近い水準にある。 豪ドルは引き続き圧力下にあり、0.6640-0.6708が重要なレジスタンスとなっている。 水曜日に発表されるインフレ率データが注目される。
