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Les gardiens du marché obligataire sont-ils de retour ?

Les rendements des obligations mondiales augmentent à mesure que l’inflation et les inquiétudes liées à la dette grandissent. Les obligations britanniques ont atteint des sommets sur plusieurs décennies, mettant la livre sous pression, tandis que le dollar américain se renforce grâce à des données solides et aux signaux de la Fed.

Foreign Exchange Weekly Market Update

Les gardiens du marché obligataire sont de retour et vendent des produits à revenu fixe. Une inflation plus élevée, une croissance plus forte et une augmentation des émissions de dette par les gouvernements des deux côtés de l’Atlantique conduisent à des rendements obligataires plus élevés sur le long terme.

Le rendement des obligations américaines à 30 ans a augmenté d’environ 100 points de base depuis que la Réserve fédérale a commencé son cycle d’assouplissement, avec une réduction de taux spectaculaire de 0,5 %. Cette situation est très inhabituelle et témoigne de la pression que les émissions de dette exercent sur le marché obligataire.

Le Royaume-Uni est sous les feux de la rampe cette semaine, les rendements obligataires ayant atteint leur plus haut niveau depuis le début du 21e siècle en raison des incertitudes budgétaires. La livre sterling a souffert de l’affaiblissement de la confiance dans la capacité du gouvernement à boucler le budget.

Les données récentes dressent un tableau mitigé de la zone euro. Les commandes d’usine et les ventes au détail en Allemagne ont surpris à la baisse cette semaine, mais la croissance des exportations et la production industrielle ont dépassé les attentes. L’euro reste influencé par des facteurs extérieurs à l’UE.

L’inflation aux États-Unis et au Royaume-Uni justifiera probablement la position prudente des banques centrales et devrait être annoncée la semaine prochaine. L’inflation dans la zone euro a déjà augmenté plus que prévu en décembre et renforce le sentiment que l’inflation et les taux pourraient rester élevés plus longtemps.

La livre sterling a chuté de plus de 1 % par rapport au dollar américain cette semaine, tombant à près 1,22 $, son plus bas niveau depuis novembre 2023.

Chart: Investors demand more yield to hold bonds for longer.

Macro mondiale
2025 commence avec des rendements en hausse

Une politique prudente. L’incertitude quant à l’orientation future de la politique des principales banques centrales continue de peser sur les investisseurs. Avant la publication du rapport sur les emplois non agricoles, le président de la Fed de Philadelphie, Patrick Harper, a déclaré que le calendrier exact des réductions de taux dépendrait de l’économie. Cette dépendance à l’égard des données amène les investisseurs à s’intéresser de près à toutes les publications macroéconomiques afin d’évaluer l’orientation de la politique monétaire. Deux de ses collègues ont ajouté qu’un rythme plus lent d’assouplissement de la politique est justifié compte tenu des récentes surprises à la hausse dans les données sur l’inflation. La dynamique du marché reflète cette situation, puisque les options ne prévoient pour l’instant qu’une seule baisse de taux pour 2025.

Des questions fiscales se posent. Depuis octobre 2024, les rendements obligataires ont augmenté dans le monde entier en raison d’une inflation persistante, d’une croissance économique robuste et du fait que les banques centrales ont signalé que leurs politiques de taux élevés allaient probablement se poursuivre plus longtemps. Dans le même temps, les déficits budgétaires et le déséquilibre mondial entre l’offre et la demande sur les marchés obligataires ont exercé une pression à la hausse sur les rendements. Les inquiétudes concernant la viabilité à long terme des niveaux d’endettement, combinées à la hausse des taux d’intérêt, ont conduit à un environnement dans lequel les investisseurs exigent des rendements plus élevés sur les obligations.

Solidité des États-Unis. En examinant de plus près les données, on constate que le secteur américain des services a progressé plus que prévu en décembre, l’indice des directeurs d’achats étant passé de 52,1 à 54,1. C’était la dixième fois que le baromètre progressait (au-dessus de la barre des 50) l’année dernière. Dans le même temps, les offres d’emploi ont augmenté de 259 000 pour atteindre 8,098 millions en novembre, soit bien plus que les 7,7 millions attendus. Il s’agit du niveau le plus élevé depuis six mois et de la troisième augmentation consécutive.

Un mélange toxique pour l’Allemagne. Le marché du travail allemand reflète les problèmes structurels de l’économie dans son ensemble. Le nombre de chômeurs augmente chaque mois depuis deux ans, ce qui constitue un record négatif. En outre, les indicateurs prévisionnels de l’Ifo et de l’AIB continuent de se détériorer, ce qui rend peu probable un redressement rapide. L’Allemagne souffre donc à la fois 1) d’un manque généralisé de demande de main-d’œuvre et 2) d’une offre insuffisante de main-d’œuvre dans certains secteurs. Un mélange toxique sans solution miracle.

Le Royaume-Uni rejoint-il le club des marchés émergents ? En règle générale, lorsque les rendements d’un pays avancé augmentent, sa devise s’apprécie également. Cela n’a pas été le cas au Royaume-Uni. Les obligations britanniques (gilts), la livre sterling et les indices de référence des actions britanniques ont tous chuté de façon spectaculaire cette semaine. Alors que les prix des obligations ont chuté, les rendements des obligations britanniques à 10 ans ont atteint leur plus haut niveau depuis la crise financière de 2008, tandis que les rendements à 30 ans ont atteint leur plus haut depuis 1998.

Chart: No bond buyers found. Yields on the long end have surged.

Points de vue sur le marché des changes
La chute des obligations provoque une volatilité des devises

USD Nouvelle année, même tendance. Le dollar américain a défié les attentes consensuelles d’affaiblissement l’année dernière en s’appréciant fortement, sous l’effet de la surperformance de l’économie américaine, de la révision à la hausse des prévisions de taux de la Fed et de la victoire des Républicains aux élections. L’indice du dollar américain a augmenté de plus de 20 % au cours des quatre dernières années. Il a augmenté de 7 % en 2024 et a enregistré son niveau le plus élevé en fin d’année depuis deux décennies. Fondamentalement parlant, il y a peu de raisons de parier contre une poursuite de la hausse du dollar, mais il ne s’agira pas d’une tendance linéaire à la hausse en 2025, et nous restons prudents quant à l’ampleur de l’appréciation de la devise américaine à partir de maintenant. La volatilité du marché des changes devrait s’accroître, et nous avons assisté à des fluctuations de prix notables cette semaine dans le sillage des négociations tarifaires conflictuelles et des données américaines. En fin de compte, le dollar a repris le dessus, stimulé par la hausse des rendements américains, conjuguée à de solides données macroéconomiques et à la hausse des prix de l’énergie, les États-Unis étant un exportateur net. Il pourrait s’agir de la 14e des 15 dernières semaines de hausse de l’indice du dollar américain. Mais la baisse du dollar pourrait être relancée plus tard en 2025, en fonction du calendrier de mise en œuvre de la politique budgétaire et tarifaire et si les données américaines commencent à surprendre par leur manque de fermeté.

EUR 2025 démarre sous 1,03 $. L’euro reste en proie à une multitude de facteurs négatifs et souffre déjà de ce qu’on appelle le « blues de janvier ». L’EUR/USD a démarré l’année 2025 en tombant à son plus bas niveau depuis novembre 2022, en dépassant le seuil de 1,03 $, et les fonds spéculatifs parient sur une baisse prolongée vers la parité dans les mois à venir. La hausse mondiale des rendements obligataires et des prix de l’énergie a encore pesé sur l’euro cette semaine, malgré un sentiment de risque relativement sain. L’EUR/USD est en passe de subir cinq pertes hebdomadaires consécutives, et une clôture en dessous de 1,03 $ serait une première depuis la fin de l’année 2021. En résumé, l’euro continue d’être influencé par des facteurs externes, mais les évolutions macroéconomiques nationales ne renforcent pas non plus la confiance dans les perspectives de croissance de l’Europe.

Chart: Yields on the run, euro in free fall.

GBP La volatilité et les paris baissiers montent en flèche. La livre sterling a chuté de plus de 1 % par rapport au dollar cette semaine, tombant à près de 1,22 $, son plus bas niveau depuis novembre 2023. La hausse des rendements britanniques et la chute de la livre sterling sont alarmantes et révèlent la déconnexion de la livre sterling par rapport à la trajectoire de la politique monétaire, d’où la divergence croissante des écarts de rendement GBP/USD et Royaume-Uni/États-Unis. La chute de la livre sterling montre à quelle vitesse la confiance peut s’éroder lorsque les investisseurs soupçonnent un gouvernement de ne pas s’attaquer pleinement à son déficit croissant. Dans l’ensemble des pays du G10, la livre sterling a connu des fluctuations quotidiennes à la baisse inhabituelles par rapport aux performances quotidiennes moyennes des cinq dernières années. Sur le marché des options de change, la journée de mercredi a été la plus active pour les transactions d’options sur la livre sterling depuis que la devise a atteint son plus bas niveau historique en 2022. Les écarts de risque à une semaine sur EUR/GBP et GBP/USD ont augmenté, marquant le réajustement des prix le plus baissier pour la livre sterling depuis plus de deux ans. La volatilité à un mois sur EUR/GBP a enregistré sa troisième clôture la plus élevée depuis juillet 2023, tandis que sur GBP/USD, cet indicateur a atteint son niveau le plus élevé depuis près de deux ans. La semaine à venir apportera d’autres tests pour la livre sterling avec les données britanniques sur l’inflation, le PIB et les ventes au détail qui se profilent à l’horizon.

CHF Une monnaie toujours chère. En 2024, le franc suisse a connu sa pire année depuis dix ans par rapport au dollar américain, avec un rendement de 8 % pour l’USD/CHF. Parallèlement, bien que l’EUR/CHF ait progressé de 1 % l’année dernière et mis fin à une déroute de six ans, il reste en baisse d’environ 20 % depuis 2018. Il y a de bonnes raisons de faire preuve de scepticisme à l’égard du franc à court terme en raison des anticipations de baisse de l’inflation et donc de nouvelles réductions de taux par la Banque nationale suisse (BNS). Les traders tablent sur une baisse de taux et demie de la part de la BNS au cours du premier semestre de cette année, mais ce chiffre pourrait être revu à la hausse pour tenir compte d’une éventuelle faiblesse de l’économie nationale. En outre, le franc suisse reste l’une des devises les plus chères du G10 selon divers indicateurs de valorisation, ce qui suggère que la BNS pourrait ressentir le besoin d’intervenir. C’est l’une des raisons pour lesquelles le franc devrait suivre ses homologues européens si le dollar devait subir une correction plus importante en 2025. Son statut de valeur refuge reste toutefois un facteur haussier si la volatilité des changes et les tensions sur les marchés augmentent à l’échelle internationale.

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